市场尚未充分认识“电气设备中国制造”已悄然打开巴西输配、储能市场，在国家一带一路战略和国家电网引领下，中国制造在巴西的市场份额有望迅速提升。
行业首次覆盖，增持评级。
国家电网在巴西攻城略地，为中国制造抢滩引路。
①中国国家电网在巴西攻城略地：国网先后中标美丽山一期、二期特高压项目，切入价值链顶端的输电资产运营环节，并收购巴西最大配网企业CPFL，实现发输配售全覆盖。
②巴西电网逐渐市场化：巴西电力行业从上世纪90年代开始放开垄断，利于优质中国企业参与市场化竞争。
③金砖四国、中巴经济共建共荣：发展经济是巴西新政府的核心任务，新总统上任首次出访即到访中国G20并商讨共建共荣，中巴良好经济合作有望延续。
（本文转自“电新深度观察” 微信号：dlsbxny 作者： 王浩 徐云飞 团队）
市场尚未认识“电气设备中国制造”已悄然打开巴西输配、储能各环节市场。
①发电环节：资源禀赋提供长距离输电空间。巴西水电装机占比高达65%，能源中心与负荷中心逆向分布，远距离输电需求强。
②输变电环节：跨度大线损率高。巴西北部到东南部输电跨度大于2,000公里，线损率16.4%，特高压输电必要性强。中国国家电网投资运营30年特许经营权项目，成为巴西第五大输电运营商；中标美丽山一期、二期±800千伏直流输电项目，二期项目预计带动近50亿元国产电力装备出口。
③配网环节：市场化程度高，中国企业加速拓展市场。巴西配网环节市场化程度高达60%，中国国家电网收购巴西最大配网公司CPFL，中能电气亦通过外延并购取得巴西配网项目的30年经营权，海兴电力占据巴西智能电表60%市场份额。
④储能环节：峰谷电价实施在即。巴西储能装机容量仅0.02GW，光伏风电装机容量提升，巴西储能市场导入期有望加速过渡，比亚迪、雄韬股份均已抢滩巴西储能市场。
一带一路国际高峰论坛召开在即，中国制造在巴西市场份额有望得到提升。
1.为什么关注巴西？
1.1.公司:中国制造在巴西攻城略地
中国国家电网在巴西独揽特高压项目。2014年,中国国家电网和巴西国家电力联合中标巴西美丽山一期直流特高压输电项目,2015年中国国家电网单独中标美丽山二期项目,项目采取“投资+总承包+运营”的模式。从联合中标到单独中标,将有力推动国内特高压设备商“走出去”。
美丽山二期项目带动50亿元国产电力设备出口。根据国网电子商务平台披露的美丽山二期项目第一次设备招标的设备数量,我们预计其主要电力设备的订单为35.3亿元,考虑到国外人力、环境、技术要求的差异性,我们给予国外订单30%的溢价,即45.9亿元,附加其他设备,预计总共带动超过50亿元的电力设备出口。
国网在巴西切入价值链顶端的资产运营环节。中国国家电网2010年在巴西成立子公司国网巴西控股,不断收购现有输电特许权公司,加上投资运营项目,目前运营输电线路已达1万公里,在建输电线路6,000公里,成为巴西第五大输电线路运营商。特许经营权一般为30年,将为国网贡献体量大而稳定的现金流。
中国国家电网收购巴西最大配网企业CPFL。CPFL服务用户780万,年配电量超600亿千瓦时,占据巴西13%市场,是巴西最大的配网企业。同时,CPFL还掌握新能源发电业务,在运新能源权益装机容量101万千瓦。国网在2017年1月成功收购CPFL公司54.64%股份,实现在巴西输电、配电、新能源发电、售电等业务领域的全覆盖。
中国配网企业有望加速开拓巴西市场。目前,部分竞争力强的中国配网公司已进入巴西市场,如中能电气成功切入巴西配网投资与30年特许经营权项目,海兴电力占据巴西智能电表市场60%份额。未来还将有更多企业深入巴西市场,原因主要在于:
1、中国国家电网全面覆盖巴西电力各环节后,中国电力设备企业可以跟随国网进入巴西市场,加快市场开拓进程。
2、巴西配网市场化程度高,有利于中国优质电企业参与市场化竞争,抢占市场份额。
雄韬股份收购巴西电池领域的“三星”,中国制造抢滩巴西储能市场。
1、比亚迪于2014年7月在巴西签约投建南美最大的磷酸铁锂电池工厂,2015年5月签约建立太阳能工厂,还将开发太阳能储能产品。
2、雄韬股份2017年3月公告收购及增资取得巴西电池生产企业Unicoba59.18%股权,有助于公司快速开拓巴西及南美电池市场,在动力锂电池、储能锂电池市场占得先机。
1.2.行业:巴西电网逐渐市场化
巴西电网逐渐市场化。上世纪90年代,巴西经济快速增长,电力需求大幅增加,但政府缺乏资金支持电力行业发展,为此巴西进行了国有电力公司的私有化改革,国有企业化整为零,允许私营和外资企业进入。
巴西配网市场化程度高,有利于中国优质企业参与竞争。配网投资运营门槛相对较低,也是巴西电力市场化改革最先放开的环节。目前巴西配网公司主要以州为范围开展业务,私有企业占据主体地位,据巴西配电协会ABRADEE统计,私有配网企业市场份额约60%。
巴西输电运营集中度高,中国国家电网改变市场格局,利好中国设备商。据巴西电力调度系统ONS统计,巴西规模靠前的四大输电运营公司线路长度在2万千米左右,合计占比达到77%。目前中国国电电网运营输电线路已达1万公里,在建输电线路6,000公里,改变了既有市场格局。
1.3.政治:金砖四国、中巴共建
巴西经济下行,亟待投资拉动经济。近几年世界经济增长乏力,大宗产品交易价格下降,对较为依赖商品出口的巴西影响较大,巴西2015年GDP为1.77万亿美元,较2011年的2.61万亿美元下降较多。巴西亟待投资提振国内经济,对电力投资需求大。
中巴良好经济合作有望延续。2016年8月巴西总统弹劾案尘埃落定,代总统特梅尔就任总统。特梅尔首次出访即为出席G20杭州峰会,期间与中国投资者举行会谈,商讨在巴西的基础设施投资机会。特梅尔政府主张通过基础设施项目拍卖、国有企业私有化来推动经济发展,基于中国和巴西在金砖国家合作框架内的良好合作,中国企业将在巴西持续开拓市场。
2.发电：资源禀赋提供长距离输电空间
2.1.发电装机空间无忧
“十三五”期间巴西电力建设空间无忧。巴西2011年装机容量为117GW,巴西能源十年规划(2012-2021)中预计在2015年达到144GW,2021年达到182GW。
巴西装机容量仍有提升空间。据巴西能源管理机构ANEEL统计,截至2015年底,巴西装机容量为1.42亿千瓦,同期中国装机容量15.1亿千瓦,目前巴西人口约2亿,中国人口约13.8亿,计算得到巴西人均装机容量0.71千瓦,和中国人均1.15千瓦相比还存在较大提升空间。
2.2.资源禀赋为输变电提供空间
巴西水电禀赋提供长距离输电空间。巴西是南美洲最大的国家,水力资源丰富,著名的亚马逊河、巴拉那河、圣弗朗西斯科河三大河流横贯巴西。巴西大城市和人口主要集中在东南部,北部亚马孙河流域还有丰富的水力资源没有得到充分利用。
巴西水电装机占比高达65%。据ANEEL统计,2015年底巴西水电装机占比64.8%,火电占比27.8%;同期中国水电占比21.2%,火电占比65.6%。巴西以水电为主的能源结构为长距离输电带来了空间。
2.3.巴西发电市场化
巴西发电环节私有化率为23%。随着巴西电力行业逐步市场化,私营和外资企业进入发电环节,总体来看,巴西国有企业占据77%份额,私营和外资企业占据23%。
巴西发电公司已经引入外资。巴西前十大发电公司市场份为48.4%,其中有3家为巴西国家电力子公司,2家为巴西国家电力和外资企业合营,2家被州政府控制,1家被巴西石油(联邦政府控股企业)控制,另外2家被外资企业控制。
3.输变电：长距离输电打开特高压设备市场
3.1.电网跨度大且线损率高
巴西互联电网跨度大,线路走廊集中在北部向东南部输电。巴西幅员辽阔,国土面积居世界第五,从北部到东南部的输电跨度在2,000公里以上。巴西输电线路主要集中在东南部、南部和东北部主要城市,用电负荷最大的区域是东南部,与北部过剩的装机容量空间距离较远。
巴西规划水电站创造长距离水电外送需求。巴西水电站多集中在北部地区,目前投运水电站装机容量超过39GW,规划新建水电站装机12GW,而巴西用电量负荷中心主要是东南部地区,存量与增量新建水电装机创造长距离水电外送需求。
巴西输配电线路耗损率高。据IEA数据,拉美和加勒比海地区线损率为14.8%,和世界其他地区相比处于较高水平,其中巴西线损率为16.4%,可见其输配电网改造升级空间大。巴西互联电网跨度大,远距离输电对电能的损耗是巴西线损率高的重要原因。
3.2.国家电网在巴西攻城略地
巴西输变电投资提升空间大。据巴西能源十年规划(2015-2024)预计,2015-2024年均输变电投资额超过40亿美元,同期中国年均输变电投资额5,000亿元。随着巴西未来经济增速提升,输变电投资有望快速增长。
中国国家电网切入价值链顶端的资产运营环节,成为巴西第五大输电运营商。中国国家电网不断收购巴西输电特许权公司,同时投资运营美丽山一二期、特里斯皮尔斯二期等输电特许权项目,目前投资运营输电线路达1万公里,在建6,000公里,是巴西第五大输电线路运营商。特许经营权期限是30年,将为国网贡献体量大而稳定的现金流。
3.3.长距离输电打开特高压设备市场
长距离输电打开巴西特高压设备市场。巴西北部到东南部的输电跨度在2,000公里以上,目前巴西已经建设了一些超高压、特高压线路,比较有代表性的是伊泰普水电站—东南部的±600千伏直流线路和750千伏交流线路,以及美丽山水电站—东南部的±800千伏直流线路。
国网独揽美丽山二期项目,电气设备中国制造出海巴西。美丽山一期项目为中国国家电网和巴西国家电力联合中标,其主要电力设备订单被西门子、ABB等国际电力设备巨头获得。美丽山二期项目是国网单独中标,且采取总承包制,可以自助选择电力设备商。从美丽山二期项目第一次设备招标的情况看,全部7个包均被国产电力设备商获得,根据我们前面的测算,将带动50亿元的国产电力设备出口。
4.配网：国网收购巴西最大配网公司
4.1.智能配网需求旺盛
巴西智能配网建设加速。
1、据美国NortheastGroup的报告,2015年至2025年南美洲将投资381亿美元用于智能配网建设,其中最主要的是智能电表安装(226亿美元),巴西按60%占比测算,则2015-2025年巴西年均智能配网建设投资23亿美元,其中智能电表安装投资14亿美元。
2、据巴西能源管理机构ANEEL计划,将在2021年前安装6,300万只AMI电表。巴西将是南美首个大规模安装智能电表的国家,有望为周边国家发展智能电网树立榜样。
4.2.国家电网收购巴西最大的配网公司
巴西配电市场化程度高。目前巴西配电公司主要以州为范围开展业务,私有配电企业占据主体地位,市场份额约为60%。排名靠前的CPFL、Eletropaulo都被外资控股,一些州政府控股的配电公司也有私有企业参股。
中国国家电网收购巴西最大配网公司CPFL,打通发电、输电、配电、售电全产业链。CPFL年配电量超过600亿千瓦时,市场份额13%,是巴西最大的配电企业,同时掌握新能源发电业务,在运新能源权益装机容量101万千瓦。国网在建的巴西美丽山一期、二期特高压输电项目是将北部水电资源输送到圣保罗和里约等地,圣保罗是CPFL主要的供电区域,此次收购完成后协同效应明显。
4.3.中国制造在巴西配网中的份额逐渐提升
中国配网企业有望加速开拓巴西市场。目前,部分竞争力强的中国配网公司已进入巴西市场,如中能电气成功切入巴西配网投资与30年特许经营权项目,海兴电力占据巴西智能电表市场60%份额。未来还将有更多企业深入巴西市场,原因主要在于:
1、中国国家电网全面覆盖巴西电力各环节后,中国电力设备企业可以跟随国网进入巴西市场,加快市场开拓进程。
2、巴西配网市场化程度高,有利于中国优质电企业参与市场化竞争,抢占市场份额。
5.储能：峰谷电价实施在即
5.1.巴西储能从零至壹
巴西储能尚处于空白期。根据《ObstaclestoEnergyStorageDeploymentinBrazil》数据,巴西储能装机仅0.02GW,和日本、中国、美国20GW以上的储能装机提升空间较大。据《ObstaclestoEnergyStorageDeploymentinBrazil》分析,巴西储能部署障碍的最主要原因有三点:
1、在巴西储能成本高;
2、巴西储能技术不成熟;
3、光伏风电装机比例低,借助储能技术解决新能源并网问题的需求不强。随着巴西光伏风电装机容量大幅提升,巴西储能研发项目有望逐步商业化。
巴西光伏风电装机提升催生能源消纳问题,电化学储能有望跨越式成长。据ANEEL统计,截至2015年底,巴西装机容量为142GW,其中风电装机8.49GW,占比6.0%,光伏装机0.023GW,占比仅0.02%。据巴西能源与矿产部计划,到2024年风电和光伏装机要提升到24.2GW和8.3GW,占比分别为10.8%和3.7%。
巴西发布储能研发项目,解决储能技术和经济性问题。巴西能源管理机构ANEEL2016年9月发布储能研发项目的征集计划,希望在政府支持下,带动社会资本投入,着力研究在巴西建造储能系统的技术和经济可行性,解决可再生能源并网问题。
5.2.峰谷电价打开巴西储能商业化市场
巴西2018年实行峰谷电价机制,高价差带来经济效益。据巴西国家电力局ANEEL披露,用户可以于2018年初开始申请使用峰谷计价机制。巴西峰谷计价机制有3个小时的峰值电价时段,2个小时的中间价时段,其余时间为谷值电价。根据ANEEL提供的示例,我们计算出巴西住宅用电的峰谷差价为0.294雷亚尔(约0.64元),工商业用电(低压供电)的峰谷差价为0.443雷亚尔(约0.97元)。按照中国铅炭储能0.5元左右的度电成本,峰谷电价差在0.8元以上有较好的经济效益,巴西工商业储能有良好的盈利空间。
巴西储能市场空间打开。我们从削峰填谷应用和光伏风电配套两方面进行测算:
1、储能市场峰谷电价套利:据Electrobras数据,巴西工商业2015年用电量约2,600亿kWh,假设保持3%的增长,到2020年用电量上升到3,000亿kWh左右,考虑使用峰谷电价套利的比例3%、10%、25%三种情况进行测算,峰谷电价差为0.97元/kWh,分别对应87亿元、291亿元、728亿元的市场空间。
2、光伏风电电站配套：据巴西能源与矿产部规划,预计2020年光伏、风电装机分别达到4.7GW、17.1GW,到2024年分别达到8.3GW、24.2GW,我们假设2020年巴西光伏风电储能配套比例达到3%,利用小时上升到6小时,则对应3.94GW的储能容量,假设储能系统单位投资下降到20亿元/GWh(铅碳电池0.5元/kwh,4000次循环),则对应79亿元的市场规模。
5.3.中国制造抢滩巴西储能
国网收购的CPFL有望参与巴西储能研发项目。根据ANEEL发布的信息,CPFL对巴西储能研发项目进行了积极的接触,有望实质参与到项目中。中国国家电网收购CPFL后,可以进一步深化项目合作,把握巴西储能项目的先机,利好国内储能企业。
雄韬股份收购巴西电池领域的“三星”,中国制造开始抢滩巴西。
1、比亚迪于2014年7月在巴西签约投建南美最大的磷酸铁锂电池工厂,2015年5月签约建立太阳能工厂,还将开发太阳能储能产品。
2、雄韬股份2017年3月公告收购及增资取得巴西电池生产企业Unicoba59.18%股权,有助于公司快速开拓巴西及南美电池市场,在动力锂电池、储能锂电池市场占得先机。
6.投资建议
6.1.发电设备:浙富控股
浙富控股水电订单加速增长,将进入业绩收获期。浙富控股2014年以来先后签订了老挝、土耳其、越南、阿根廷、塔吉克斯坦等地的水轮机组及其附属设备供货合同,根据对公司公告的梳理,2014-2016年公司新增水电设备订单分别为9.2亿元、7.5亿元、18.5亿元,订单正加速增长。考虑到交货期一般为3年,公司未来几年水电业务将保持高增长。
6.2.输变电设备和工程:特变电工&中国西电&思源电气
6.2.1.特变电工:海外EPC工程订单加速释放
海外工程订单加速释放是核心驱动因素。特变电工深耕海外市场近20年,在带路沿线口碑良好,重点工程签约曾数次获得主席总理见证,目前海外输变电成套工程规模全国第一。海外营收从2013年39亿元增长到2015年81亿元,对应占比从13%提升到22%,2015年新增海外订单10亿美元,在手订单33亿美元,公司规划2020年海外收入占比过半,成长空间大。
“一带一路”特高压新签项目有望迅速提升业绩弹性。特变电工变压器年产能2亿千伏安,居世界第一,公司特高压交流、直流变压器国内市占率分别达到35%和30%,全球能源互联打开国际特高压想象空间,“一带一路”特高压建设加速将为公司带来弹性显著的收益。
6.2.2.中国西电:国企混改纯正标的,特高压业绩弹性大
引入GE携手拓展一带一路,国企混改纯正标的。中国西电2013年西电引入GE为第二大股东,双方成立合资公司在一二次设备方面优势互补,并共享全球市场。双方磨合期结束,有望在一带一路海外市场打开成长空间。
国内特高压份额领先,中标美丽山二期项目开启国外特高压市场。2016年中国西电各线路中标份额均值超过45%,特高压龙头地位凸显,单条特高压交直流线路对中国西电净利润弹性较大。据国网电子商务平台披露,中国西电中标巴西美丽山二期±800千伏直流输电项目中的28台换流变压器,预计订单额近20亿元。随着国内“十三五”特高压工程逐渐招标开工和海外特高压市场的释放,中国西电将进入收入确认期。
6.2.3.思源电气:海外市场取得突破
海外EPC和产品销售取得突破。公司产品覆盖传统一次设备(高压开关、电容器、互感器等)、二次设备(在线监测系统)和电力电子产品(无功补偿、有源滤波等),多年来积极拓展海外业务。12015年海外营收同比增长93%,同时实现EPC海外总包项目重大突破,实现订单3.4亿元。22016年上半年电容器、SVG、GIS产品分别取得海外市场突破,EPC执行项目共9个,进展顺利。3公司未来几年将加大投入开拓海外市场,探索为客户提供输配电总包服务,随着“一带一路”深入推进,公司海外业务有望继续突破。
6.3.配网:海兴电力&中能电气
海兴电力稳居国网电能表招标第一梯队。表计产品是海兴电力最主要的业务,近几年表计产品营收占比都在60%以上。综合2009年至2016年6月国网电能表集中招标情况,海兴电力单相和三相智能表市场份额分别为3.4%和5.2%,在行业内均处于领先位置。
海兴电力海外营收占比业内领先,在巴西智能电表市场份额高。海兴电力海外营收主要由表计产品和智能用电系统贡献,海外营收额逐年攀升,2015年达到12亿元,占总营收的60%。巴西是公司重要的海外市场,2015年在巴西电表销售收入3亿元,毛利达1.3亿元;公司占据巴西智能电表市场60%份额,随着巴西智能电表推广,公司前景可观。
中能电气切入巴西配网资产运营。中能电气主要从事低压配网设备研发与制造,2015年全资收购大连瑞优,后者主营电力设备出口业务,原为公司最大的外贸客户,公司借此打通出口业务渠道。中能电气2016年6月公告联合体中标巴西配网项目投资建设与30年特许经营权,投资4.93亿元、每年特许经营收益0.78亿元,未来公司有望复制合资模式加快海外电网运营项目布局。
6.4.储能:科陆电子&雄韬股份
科陆电子在储能领域积极布局。科陆电子相继参股国能电池、江西科能,与LG化学合资设立科乐新能源,促进储能业务快速发展。江西科能一期计划投建4亿Ah的锂离子储能电池产线,与LG合建的科乐新能源一期规划储能电池组产能400MWh。
雄韬股份收购巴西电池领域的“三星”。雄韬股份是全球最大的蓄电池生产企业之一,铅酸蓄电池业务连续多年位列中国密封铅酸蓄电池出口量第一。公司2017年3月公告收购及增资取得巴西电池生产企业Unicoba59.18%股权,有助于公司快速开拓巴西及南美电池市场,在南美洲在动力锂电池、储能锂电池市场占得先机。
雄韬股份海外收入比例高。公司是全球最大的蓄电池生产企业之一,铅酸蓄电池业务连续多年位列中国密封铅酸蓄电池出口量第一。公司海外营收比例维持在60%左右,海外市场主要在亚洲和欧洲。
7.提示
巴西经济发展低于预期风险。我们认为巴西经历政局动荡后,发展经济是当前政府的最重要任务,电力投资将稳步增长。不过,巴西政治局势仍具有不确定性,经济下行局面可能进一步恶化,存在电力投资下滑风险。
中国企业市场开拓低于预期风险。国网在巴西实现了发电、输电、配电、售电全覆盖,将为中国电力设备企业在巴西开拓市场带来便利。不过,中国企业在巴西的发展面临复杂的法规、税收、基础设施等因素影响,存在市场开拓不及预期的风险。
国君电力设备新能源团队
王浩 徐云飞 张舒 邱子良 庞钧文 胥本涛
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