2015年，我们继续看好电力板块：盈利维持高位、资产整合进入新阶段;上市公司盈利增长仍有超预期空间。我们建议从 2 个角度选取标的：1)自有资产优质且有扩张潜能：国电电力(600795)，华电国际(600027)，国投电力(600886);2)资产整合预期高：长江电力(600900)，华能国际(600011)，大唐发电(601991)(H) .
投资理由
电改：大客户直供电最具潜力，高效率火电受益。我们认为：1)电改的最终目的是确保电力传输安全和有效降低电价，我国电改将是一个渐进式改革。2)短期内，大客户直供电最具可操作性。改革对用户有利，对高效火电有利，对电网不利。3)高效率的火电机组参与直购电，市场份额有望提升。我们看好：国电电力、华能国际的竞争优势。
内外双动因推进资产整合进入新阶段。1)内部动因：在行业产能增速放缓背景下，收购是电企实现扩张的主要途径; 2)外部动因：解决同业竞争，实现整体上市的监管要求日趋严格;3)比较控股比例、现金、体外资产规模，我们更加看好：长江电力、华能国际和华电国际。此外，大唐发电(H)正在剥离亏损煤化工业务，如若成功，对公司减亏和降负债效果显着。
电力供需：预计 2015-16 年电力需求增 5%-7%，利用小时稳定。
1)供给端：总体仍维持 7-8%的增加，但结构调整显着：火电增速降至 4%，水电维持 7%增长，核电和风电高速增长; 2)需求端：预计 2014-15 年需求分别增 5%;6.5%。
行业盈利：火电利润率仍有改善空间，水电胜在产能扩张。1)火电：考虑煤价平稳，2015 年电煤均价仍同比降 40 元/吨，足以抵消平均 0.9 分/kwh 的电价下调;2)水电：利用率与水情有关，业绩增长主要源自产能扩张。
盈利预测与估值
维持 2014 年三季报各家公司盈利预测。我们预计火电公司 2015年利润率可能仍有增加。A 股：目前股价对应 2014-15 年 P/E 9.2/8.6x， P/B 1.4/1.2x; H 股：目前股价对应 2014-15 年 P/E 8.5/7.9x，P/B 1.4/1.3x。均处历史低值。
个股研究
国投电力：全年业绩高增长确立，估值仍具吸引力
三季度发电收入略超预期。分季度看，公司第三季度收入同比增长32%，增速较前两季度有明显上升，主要原因是发电量有较快增长，三季度公司全资及控股企业累计完成发电量393.80亿千瓦时，同比增长38%。其中，火电发电量同比下降1.8%，主要受部分区域水电挤压火电发电空间影响，及转让国投曲靖等因素影响发电量。水电方面，雅砻江水电锦屏一级、锦屏二级电站受益于新机组投产，发电量同比大幅增长;官地电站受上游来水好于同期影响，发电量同比增长12.40%;其他水电受需求不旺及来水减少影响有较大下滑。另外，新能源发电量受风电发电量大幅下行影响，第三季度同比下滑11.4%。因此，雅砻江水电站新增机组的投产最终使得公司整体发电量保持较快增长，带动三季度发电收入略超预期。
盈利能力再度大幅上升。前三季度公司毛利率和净利率分别达52.3%和32.9%，同比分别上升12.5和11.6个百分点，其中，第三季度毛利率和净利率分别达62.6%和45.5%，同比上升16.9个和17.7个百分点，三季度盈利能力无论同比还是环比均有大幅提升。我们认为主要有两方面因素：一是受益于煤炭价格下行，火电发电标煤单价同比下降;二是雅砻江水电受益于新机组投产和2013年投产机组在本期全面发挥效益，发电量同比增加，使得高毛利率的水电发电占比大幅提升所致。
利息资本化停止导致财务费用率上升显着。前三季度公司期间费用率达19.4%，同比上升2个百分点，因财务费用率上升2.4个百分点至17.3%所致，财务费用同比也增长45%，财务费用的快速增加与雅砻江新增水电机组投产后，利息停止资本化计入当期费用有关。目前公司资产负债率达76.8%，同比略下降2.4个百分点，环比有所下降。
增值退税进一步增厚业绩。受益于财政部2月份发布的大型水电企业增值退税政策，公司控股水电公司前三季度获得确认的增值税退税款为4.55亿元，使得营业外收入大增超过12倍，进一步增厚了业绩，预计15和16年增值税分别为7亿元和3.5亿元，将继续增厚公司业绩。
后续储备项目依然充足。2014年以来，国投钦州二期(2×100万千瓦)、国投宣城二期(1×66万千瓦)、国投盘江二期(1×30万千瓦)和哈密风电基地二期烟墩八A风电场20万千瓦风电等一批项目先后获得核准。9月，两河口水电项目获得核准，共计3GW。另外，加上雅砻江中游水电站开发和其他百万千瓦火电机组，后续项目储备充足。
投资建议。我们仍然看好公司的业绩维持快速增长，上调盈利预测，预计14-16年基本每股收益分别为0.86元、0.98元和1.02元，对应14-16年PE为7.7倍、6.7倍和6.5倍。估值依旧较低，具有吸引力，维持“推荐”评级。
风险提示。火电发电量大幅下滑，来水不及预期，新机组投产进度延迟。(东莞证券)
华电国际：盈利能力持续增强
公司今日发布14 年三季报，1-3Q 实现收入507.31 亿元(YOY+2.90%)，实现净利润42.51 亿元(YOY+45.45%)。单季度看，公司3Q 实现净利润15.73 亿元(YOY+28.07%)。净利润较大幅度上升的主要原因在于煤价降低及发电量增加，公司主营业务的盈利能力提升。
我们预估14 年、15 年净利润57.57 亿元(YOY+39.11%)、63.59 亿元(YOY+10.44%)，EPS0.78、0.86 元，当前A 股股价对应14 年动态PE 仅为5X，H 股为6X。考虑业绩增长的确定性，当前动态估值有修复机会，维持A、H 股“买入”建议;A 股目标价4.70 元(对应14 年动态PE 6X)，H 股目标价6.90HK$(对应14 年动态PE 7X).
1-3Q 实现净利润42.51 亿元(YOY+45.45%)：公司1-3Q 实现收入507.31亿元(YOY+2.90%)，实现净利润42.51 亿元(YOY+45.45%)。单季度看，公司2Q 实现净利润15.73 亿元(YOY+28.07%)。净利润较大幅度上升的主要原因在于煤价降低及发电量增加，公司主营业务的盈利能力提升。
发电量增加3.79%，拉动营收同比增长：公司1-3Q 累计完成发电量1348.31 亿千瓦时(YOY+3.79%)，完成年度发电量计划1860 亿千瓦时的72.49%。今年下半年以来，受全国经济增速放缓以及凉夏的影响，全社会用电量增速大幅下降，公司的发电量增速因此有所下降，3Q 公司发电量比去年同期下降了2.6%。公司所在的主要服务区域山东、宁夏、安徽(占总发电量的四分之三左右)用电需求较为稳定，机组利用小时数与去年基本持平。四季度北方进入供热旺季，公司预计今年4Q 发电量有望超过三季度，业绩增长大有信心。
燃料成本下降，拉动毛利率提升：1-3Q 公司毛利率为25.34%，比去年同期提升了2.48 个百分点，单季度来看，3Q 毛利率为26.7%，同比提升1.9 个百分点。毛利率提升的原因主要是煤炭成本下降，前三季度标煤单价同比下降了11.6%。上网电价于9 月份开始下调0.8 分钱，折合标煤单价约为25 元/吨，远小于煤价实际下降的幅度，预计毛利率仍能维持高位。
参股沧州核电专案公司，丰富能源结构：公司与中国核电、河北建投共同出资设立中核华电河北核电有限公司，公司持股39%，主要进行沧州核电项目的建设。按照规划，一期建设2 台1000MW AP 核电机组，远期建设6 台1000MW AP 核电机组。该专案属于京津翼污染的控制工程，有望获得国家支援，目前已获发改委路条，明年内核准的可能性大。
装机规模不断扩大，资产注入可期：截至目前，公司控股总装机容量为37570 兆瓦左右，未来装机规模将不断扩大。今年新增投产机组300 万千瓦左右，主要以火电为主，2015 年为200 万左右，以风电、燃气为主，2016 年为260 万左右，以火电为主。公司预计到2020 年，包括母公司的资产注入，新增装机容量将以每年10%的速度增长。
盈利预测：我们预估14 年、15 年净利润57.57 亿元(YOY+39.11%)、63.59亿元(YOY+10.44%)，EPS0.78、0.86 元，当前A 股股价对应14 年动态PE仅为5X，H 股为6X。考虑业绩增长的确定性，当前动态估值有修复机会，维持A、H 股“买入”建议;A 股目标价4.70 元(对应14 年动态PE 6X)，H 股目标价6.90HK$(对应14 年动态PE 7X).(群益证券)
原标题：电力行业：并购整合动力足 推荐6股
