一带一路｜境外投资商务架构设计实务：以电力项目为例

走出去智库观察：商务部数据显示，2016年，中国境内投资者对全球164个国家和地区进行了非金融类直接投资，累计实现投资约1700亿美元，同比增长约44%。其中，与“一带一路”沿线国家合作成为对外投资合作的亮点。

基础设施建设是“一带一路”战略中的主要组成部分，伴随着国家大战略的落实深化，中国企业参与投资、承建的国际工程迅速增多。在境外基础设施建设项目中如何根据不同的商业目的设计适合的商务架构，是中国企业走出去过程中的企业战略问题。当前，这一问题正在成为很多企业的挑战，如何应对随即成为企业急迫学习的内容。

走出去智库今天独家分享特约专家、中国华电集团公司国际业务部主任傅维雄的署名文章，以走出去的代表行业——电力项目为例，结合案例重点分析境外电厂投资的商务架构，供中国企业参考。

正文

文/傅维雄，走出去智库特约专家、中国华电集团公司国际业务部主任

境外项目投资，商业模式和商务架构的设计至关重要。

商业模式是指将发现和筹集的商业资源，通过整合和加工，进而创造出商业价值的商业逻辑。但商业逻辑是“道”，不是“术”，它还需要一系列的商务架构安排来加以落实。这些商务架构贯穿于发现和筹集商业资源、管理和分配商业价值，尤其是整合和加工商业资源的各个环节。

就像淘宝网，“C2C平台”是其基本商业模式，但如果没有一系列完整的商务架构，那也达不到商业目的。一是以交易提成、广告收入、首页黄金铺位推荐费、网站提供增值服务等为特点的盈利模式;二是以注册认证、交易实名认证、交易记录备案、设立诚信指数、建立惩戒制度、网上在线支付、网上交流社区为要素的C2C信用模式;三是第三方支付平台的支付模式;四是以邀请物流提供特别服务和价格、物流服务以完成送货为准的配送模式。

本文重点分析境外电厂投资的商务架构。

1 境外电厂的商业模式

境外电厂商业模式的要素，从商业资源上来看，就是技术经济可行、东道国允许、配套条件具备的可开发项目。

从商业价值上来看，一方面满足东道国用电需求，促进经济社会的快速发展;一方面企业也获得稳定的电费收入，实现投资回报。

从商业资源加工与转换方面来看，一方面企业通过融资、建设、运营，把项目建成、管好;一方面东道国政府提供项目投资、电量销售、营商环境等方面的许可、监管、保障。

目前境外电厂的商务模式，从大的方面来分，一类是纯私营项目的商务模式。即由企业负责从项目开发、资金筹集到电量销售的全过程工作，东道国政府只在投资许可、环评工作等方面进行审批和监管，其它都由企业自行决策和实施，无法得到政府额外的支持。

另一类就是公私合营项目的商务模式，即PPP模式。该模式下，笔者将其又再分为两种，一种是JV-PPP模式(合资PPP模式)，即东道国政府和企业共同出资组成合资公司，按股东协议和公司章程，做好电厂投资、建设、经营工作，共担风险，共享收益。另一种是C-PPP模式(合作PPP模式)，即由企业出资、建设、运营电厂，东道国政府只在电量销售、优惠政策、营商环境等方面给予支持甚至保证。

目前看，C-PPP模式是最为常见的模式，因为东道国政府不必掏钱即可通过私人(企业)的参与，解决公共产品或服务不足问题，政府债务也减轻，这显然是好事。对私人(企业)而言，由于有东道国政府合作机制或担保，对提高投资收益确定性、对降低融资难度，都有好处。

当然，这种模式双方也有一定风险。对东道国政府而言，一旦私人(企业)能力不行，会耽误提供公共产品或服务的时间。政府答应的合作要求没做到，政府信誉也将丧失，营商环境也会破坏。

对于私人(企业)而言，政府一旦信用和能力有问题，项目就可能出现颠覆性风险。而且一旦政府违约，私人(企业)与政府在责任和利益的纷争中，是很难获胜的。事实上，政府违约的情形并不少见。

2 境外电厂的商务架构

境外投资电力项目，尤其要重视商务架构的安排。根据目的的不同，电力项目的商务架构也需要不同的设计。本文将商务架构分成基于战略目的、避险目的、财务目的、管控目的、机会获得目的等方式，同时结合实战案例进行说明。

(一)基于战略目的的商务架构

既然是基于战略目的，就不会纠结于一城一地的得失。在境外投资的商务架构设计中，有时为了长远目的，为了更大利益，对于个别项目降低标准乃至丢车保帅，也是很常见的。

案例1：印尼某A1水电站项目

该项目是某国的C1公司59%控股在东南亚某国(该国C2公司参股41%)投资的项目。C1公司由该国多家排名靠前的大财团组成，C2公司由东道国的财政部作为代表。其商务架构大致如下图：

由C1、C2组成的合资公司投资建设A1水电站，并与东道国政府签订了运营期30年的BOT(建设-经营-转让)协议。同时，合资公司又在附近建设了一个规模很大的电解铝厂，其用电由A1电站提供。

该商务架构的特点：一是A1电站的电基本上完全用于铝厂，并没有给东道国电网送电，东道国人民没能从中得到任何急需的电力;二是炼铝的矿砂须由C1公司统一负责购买，并高价卖给铝厂，先挣了一大笔原料钱;三是生产出的铝(电解铝)须由C1公司全部负责销售，C1公司低价将电解铝大多数销售给了C1公司中的各家股东，他们以比市场价低得多的价格得到了电解铝。

因此，C1公司虽然在电站投资上没有获利，但在铝厂的原料销售中获利了，更重要的是获得了他们急需的电解铝这战略资源。相反，东道国政府不仅没能获得电力，电厂和铝厂的投资也没能获利，税收也很有限，在BOT期间是笔赔本的买卖。

东道国注意到了该问题，在其强大的压力下，项目也慢慢开始有了少量赢利。在BOT到期后，东道国政府也按协议无偿接收了该项目，没有同意C1公司延长特许经营期的申请。

案例2：三峡集团葡萄牙电力投资项目A2

2011年12月，三峡集团成功竞得葡萄牙电力公司(EDP)21.35%股权，成为其第一大股东。

显然，三峡集团也是从战略上来考虑该项目的。因为EDP是一家以经营清洁能源为主、管理先进的跨国企业，业务遍及美洲、欧洲，尤其是葡语优势有利于获得水电大国巴西的大量机会，符合其“建设国际一流清洁能源集团”的战略定位，也符合其高起点跻身欧美及巴西市场，实现“海外三峡”的战略运作思路。

从结果来看，也达到了目标。不光EDP的效益不错，还实现了发展跨越，以巴西为主的海外装机已超过了8000MW。

在案例1中可见，C1公司是以牺牲电厂项目利益的代价，达到了获得廉价、稳定的电解铝的战略目的。在案例2中可见，三峡为了进入巴西市场的战略目的，也降低了电力央企通常的绝对控股、财务并表等境外投资要求，对投资回报的要求也降低到了一个合理范围内。

由于战略目标的实现需要较长时间，也可能中间会发生新的情况，因此，基于战略目的的商务架构设计有两个条件，一是要经得起战略运作期的煎熬。如果战略机遇没到来，企业自身出现问题(如财务原因)，或者受到外部因素的严重干扰，企业就无法及时排除干扰，进而继续接近目标。

如案例1，在项目投产后不久，东道国就发现了项目亏损的问题，曾经威胁取消BOT协议。但C1公司通过各种公关，化解了这一危机。案例2也有这方面的风险，万一巴西的机会几年不来，也许就后悔了。

二是要看得准战略目标的趋势。如果既定的战略目标发生变化，比如自身的战略调整，或者遇到难以逾越的障碍，就会鸡飞蛋打。如案例2，如果有新领导到任，调整了国际化战略，不需要巴西市场，甚至暂时不想“走出去”了，长远利益也就拿不到了。万一巴西突然限制外资，甚至不允许中企进入巴西市场了(印尼就有过此情况，一些中资企业因表现不好就上了“黑名单”)，原有的设计也就落空了。

为此，要把握两个关键：一是以小搏大要有度。眼前的损失和长远利益相比虽然小，但也要自身能够承受，不能因为小损失而伤筋动骨，要有输得起的实力;二是以近图远要有数。远期目标毕竟受到的干扰大，不确定因素多，因此要更有把握，要有更多的风险锁定措施。

比如案例2，虽然三峡并没有绝对控股，但利用自己在电力方面的能力优势和其它小股东多数是财务投资者的特点，通过与葡萄牙政府、其他股东的良好沟通，牵头做好公司治理，在稳定原有经营管理团队的基础上，主导了公司重大经营事项的决策。

(二)基于避险目的的商务架构

减少或规避境外投资风险，往往是许多稳健型投资者的首选。如今跨境投资存在的风险众多，比如由于政治风险、文化因素导致的交易不确定性风险，如无法如期交割、无法正常运营;比如由于经济形势、经济政策导致的重大经营环境突变风险，如汇率跳水、市场剧变、政策紧缩等;比如由于尽职调查不充分，经验不足、心态冲动导致的重大潜在漏洞，如法律纠纷、税务黑洞、技术瓶颈、环保困境等。

案例3：欧洲某风电项目A3

某中企在欧洲某风电项目A3的并购中，双方为了确保交易成功，同时规避尽调时或有的重大漏洞，考虑了一系列基于避险的商务架构。

比如“祖母”机制，中企事先得到确认，A3项目不受风电新政的影响，可以按“老人老办法”享受原有的政策补贴;比如锁箱机制，在签订收购协议时锁定价格，在交割日除非出现重大变故，否则交易价格不作调整;比如陈述保证保险，以避免因尽调不充分，实际情况与陈述和保证条款有重大不同而造成重大损失;比如分手费安排。卖方为了防止因中方融资、审批困难等导致无法交割，提出了分手费的要求。

案例4：东南亚某火电项目A4

某国C3公司获得了在某东道国火电项目A4的开发权后，拟将该项目控股权转让给某中企C4。

为了防范因国别政治因素而导致项目沉没等重大风险，设计了“两步走”的商务结构，即C4公司先付少量资金以控股C3公司，然后由C3公司书面报告该东道国该项目将转由中企控股开发，待东道国政府部门书面回复后，再实质性地开展后续工作，包括剩余转让款的支付、项目融资关闭和建设实施工作。

案例5：欧洲某煤电一体化项目A5

该项目由于采煤方式特殊，某中企为了降低技术风险，就和另一家擅长水下采煤的中企合作，一方控股开发电厂，一方控股开发煤矿，双方互相参股。通过上下游一体化合作的商务架构，各方分享利益、分担风险。

3 基于财务目的的商务结构

企业想要达到的财务目标多种多样，比如提高投资回报率、降低资产负债率、减少资本金支出、增加现金流等。

案例6：印尼某水电项目A6

该项目原由印尼企业C5开发，因资金问题与某中企C6合作。设计的合作商务架构大致如下：C6以1美元对价收购项目70%股权，以约定的融资条件提供项目建设资金，以约定的价格承担EPC(工程总承包)业务。项目投产后C5在还清C6提供资金的前提下，也可以1美元对价收回项目65%股权，但C6仍享有整个COD期间5%的干股。

项目COD(商业发电运行)一年后，由于效益较好，C5公司即通过再融资回购了65%的股权。而C6公司一是全部收回了建设资金;二是通过实战锻炼了投融资管理、建设管理的队伍，熟悉了印尼市场;三是获得了不错的经济收益，包括EPC利润、O&M(委托运营)利润、利息差收益、保费差收益、干股分红等。

案例7：东南亚某火电项目A4

在案例4的A4项目中，中企C4公司控股投资，同时还承担EPC工作。通过有效的PPA(购电协议)谈判，在电价中获得了较好的EPC费用空间，该空间除了可以保证正常的EPC利润外，还隐含了提供项目大部分资本金的空间。

案例8：东南亚某水电项目A7

该项目由中企C7公司投资建设，他们策划完善了如下基于税收筹划的商务架构：

一是进行合同拆分。通过对EPC合同中设备采购、材料采购、工程施工与安装合同的拆分，实现了设备采购、材料采购部分的增值税和预扣税的免税许可;

二是采取自建模式。通过采取各工程施工安装单位不在东道国注册独立法人单位，仅作为项目公司的下属部门进行管理和工程进度款支付，形成财务形式上的自建模式，从而达到工程施工与安装合同项下免缴增值税或预扣税的效果;

三是利用免税冗余额度。通过将项目设计费、国内管理费用计入物资和设备费用所获得的东道国审批的免税额度，实现了设计费和国内相关管理费的免税。

案例9：澳洲某煤炭项目A8

2010年媒体曾有某中企曾签约参与澳洲某特大型煤矿建设，并在20年内购买其3000万吨煤炭的报道。其目的，除了缓解当时国内电企的“煤荒”局面和获取投资和贸易回报外，很重要的目的是想利用人民币强烈的升值预期，获得汇兑溢价。

4 基于管控目的的商务架构

许多时候，对项目的控制力也是很重要的，它关系到能否按照一致的理念、文化和方法，开展项目的建设和经营工作。如果合作方之间互不买账，又没有设计管控纷争的有效机制，则项目往往在内耗中就失败了。

因此中资企业在境外投资中一般都很注意项目的控制力，希望能利用自己的专业能力和长期积累的经验方法，顺利地做好项目执行工作。而控制力的获得，又需要有一个好的商务架构，通过合理的股权安排和治理结构设计等，搭建一方主导，各方既分工又配合的管控模式。

1、分阶段负责的架构

合作各方利用各自的业务特长，在前期工作阶段、建设施工阶段、生产运营阶段分别牵头负责。比如在案例6的A6项目中，中方通过70%股份确保了建设阶段的控制力，能够按中国标准、中企的打法，保证项目顺利实施，减少建设过程中的扯皮。

比如某南亚火电项目中，由于合作方是东道国的国家电力企业，有不错的专业能力，且双方股比接近，所以很难达成中方绝对控制的商务架构。但因为融资担保由中方承担，所以便设计了还贷期结束后项目管理才可以双方轮流负责的管理架构。

2、按任务分工的架构

按照最有利于项目和事先约定的原则，合作各方扬长避短，分工合作。如征地，一般可由当地股东包干负责或者牵头负责。如商品报关、税务沟通、劳工协调，甚至PPA谈判中的价格部分也可让对方为主。中方则在施工管理、融资安排、运营维护、勘测设计等方面起主导作用。

3、一方绝对主导的架构

基于一方在股比、专业能力和资源支持(如资金、技术、人才)等方面的绝对优势，可由该方全权负责项目的实施和管理。

比如某中企小股比参与的海外油气项目，由于油气行业的特殊性，一般都是由有经济实力、有专业能力的大型油气企业主导，中方的话语权就极少，而且为了确保中方股东能够有效履约，还要求其母公司履约担保。这些都是在投资前就已由各方约定好的。

4、借助专业机构的架构

前面3种都是在某个阶段或某次任务中或全过程中由一方主导，但为了顾及另一方的担心，或者各方的专业能力都不强时，可以借助第三方的专业机构来协助管控。比如EPC，如果由一方股东负责，则可以聘请专门的业主工程师，对EPC的设计、设备、质量、付款进行监督，确保应有的业主利益。

5 基于机会获得目的的商务架构

为了获得项目开发权或者现有资产，还是要有所付出的，否则天上不会掉馅饼，机会不请也不会来。而要在机会获得和代价付出之间取得平衡并有效嫁接，就得有合理的商务架构。

1、自力更生、白手起家的架构

一方单独或与其它方组成联合体，从寻找项目到获得项目，从选点勘测、技经评估，到开发权争取、PPA谈判，从头做起，直至水落石出。

这种架构的特点，一是过程有数。比如前期开发完全由自己把握，是否开展下一步工作完全由自己决定;二是结果没数。比如项目是否值得开发很难看准，也许是资源不好，也许是市场不好，也许是开发难度太大，比如项目是否能拿到很难确定，也许得经过残酷的竞标，也许PPA协议中的电量、电价很不理想。

2、买票进门、中途接手的架构

一方已获得项目机会，另一方花钱购买(或者用其他条件交换)这现成的机会，然后单独或合作完成后续开发。

显然，这模式是要付出一定代价的，因为对方不仅花了人力、物力，不仅把项目价值、项目机会弄妥了，甚至可能连PPA都已经谈下来了。这种代价可能也不仅仅是开发成本，可能还需要溢价。这种溢价可能只是金钱，也可能还有干股，还有指定分包等合作条件。

实际上，这种模式是较为常见的模式，无论是亚洲，还是非洲、拉美，都有一批“能人”在专门做项目开发。而接手者花了钱买到机会，省时省力，也算各取所需，扬长避短。

但对于央企而言，这种模式似乎碰到了越来越大的困难。因为一是可能项目开发方为了获得好的项目机会，不知道用了什么手段(比如涉及政府官员的利益输送)，一旦跌入商业贿赂的陷阱，就可能导致中方的形象损失，甚至法律责任;二是总怕花了冤枉钱，怕买贵了，怕有猫腻，怕审计、巡视过不了关，怕项目实施后结果不理想。

当然，也还是有一些化解之道的。比如在合作协议中，合理设计合作方式、付款节点，明确对方所获开发成果或开发过程须符合东道国等相关法律等。

比如开展第三方尽调，把开发机会的价值和后续的风险尽量评估准确;比如做好同业摸底，让交易价格不高于市场可比交易价格;比如把所有的合作代价在投资成本中充分体现，所有的合作条件和方式都在决策材料中完整汇报等。

另外，这种模式中还有一种特殊情况，就是一方获得项目机会后自己继续开发，但因为资金问题、经验问题、外部环境问题等，项目实施无法完成。

为了止损(如融资关闭、COD完工时间超期的罚款等)而在中途不得不寻找有实力的下家。对于这种情形，接手者一方面要充分评估收拾烂摊子的能力，看看到底能不能把危机变成转机;另一方面是可以进行更好的“要价”。或者花很少的代价，或者收取倒贴的“嫁妆”。

3、菜齐上桌、偷工省力的架构

这种模式实际上就是并购已经投产的项目机会。并购的好处显而易见，一是降低了风险。前述第2种模式有建设期风险，第1种模式则除了建设期风险外，还有前期风险，而并购已做好的项目则这两阶段的风险都已释放了;二是赢得了时间。一个项目如果从头做起，往往要花个十年八年，但并购则要快得多，能够快速获得机会、快速扩大规模。

问题也同样明显。一是要花更大的代价，或者获得更少的利益。因为项目开发成了，对方劳心劳力，且承担了前期、建设期的巨大风险，自然得卖个更好的价钱。或者对方已经把前面最肥的肉吞到肚子里了，后面的干货所剩有限。在有人竞争时则更是如此，油水更少。

二是经营不可控风险。买的没有卖的精。你不知道对方要卖的真实原因，是因为战略调整，是因为见好就收，是因为忍痛割爱?还是预感到了今后市场的不利、政策的不安，甚至是项目的安全缺陷?

就像某企业跟踪的印度某火电项目，经尽调后才发现对方要卖的原因不是战略退出，而是随着其它电站的陆续投产，市场已逐渐饱和，发电小时和电价都在下降。电费也难以收回，即使和当地政府的电力公司签订的PPA合同，电费拖欠也在一年以上。

又如东欧的某清洁能源电站项目，对方出售的很重要原因是因为清洁能源政策补贴按照前高后低的原则大部分已经拿到，接下来将快速减少;某东南亚水电站的出售是因为现有水库的淤积在快速增加，接盘者每年还需花费大量的清淤费用。

另外，强扭的瓜不会甜。由于管理格局已经形成，企业文化已经磨合，贸然进入或因国别环境的因素，或因管理融合的因素，很可能水土不服，铩羽而归。

就像某中企的澳洲拟并购项目，在项目决策时就有人担心原有的项目管理团队“掉链子”，一旦他们中途离职或者不尽心尽力，中方就玩不转了，因为该资产中除了发电资产外，还有一大块是燃气、电力的零售业务，这一块业务的竞争很激烈，需要仰仗原有管理团队的能力和努力。一旦他们指望不上，中方又不熟悉这块业务，就会带来很大的风险。

当然，商务架构还有很多，比如具体的联合体架构、融资架构、营收架构、建管架构等等，这可以在实践中体会。但各种架构的设计，都关乎目的，关乎各方基于共赢的妥协，也是项目有效执行的基础，十分重要。

作者简介

傅维雄，走出去智库特约专家、中国华电集团公司国际业务部主任，教授级高工。拥有30多年电力系统工作经历，10多年海外电力投资实战经验，熟悉海外电力项目开发业务，对国别风险管理、市场机会评估、商务架构设计等有深刻理解。

原标题：一带一路｜境外投资商务架构设计实务：以电力项目为例