导读：虽然风电面临一定限电问题，但国内风电行业依然维持高景气。此外，随着人民币汇率的下行以及中国制造海外出口竞争力的提升，海外市场也逐渐为国内市场的这些制造厂商打开了收入增长的空间。2017年的风电行业会有哪些值得关注的投资机会呢？此文为诚邀申万宏源电力设备新能源、环保及公用事业高级分析师韩启明先生所作线上分享，欢迎对行业感兴趣的朋友分享交流。
来源：微信公众号i投资（ID：itouzi8） 作者：韩启明
推荐标的：金风科技
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推荐理由：1、拥有高端风电设备制造能力；2、市场份额增长强势；3、处于非常好的投资时机，公司即将成为风机限电改善以及装机容量提升最大的受益者。
一、全球风电发展现状
简单回顾一下全球风电行业发展的历史。从2011到2015年，全球累积风电装机容量平均增长16%，新增装机容量平均增长为11.5%。2015年新增装机容量达到63.47G瓦，并且预计到2020年，有望增长到80G瓦。年化的符合增长率有望接近5%。全球风电的累积装机容量在2016年底有望达到500G瓦，在未来的五年里有望持续增长，并且到2020年，有望达到790G瓦以上，有可能超越核电和水电，成为全世界范围内的第二大主力电源。
2015年海外的新增装机容量超过了32G瓦，并且在未来的五年里，也将持续增长，预计到2020年有望增长到70G瓦，年化的符合增长率有望超过15%。
以上是对全球市场的简单的回顾。可以称之为是平稳发展，海外市场增长迅速。
看上边这张图，全球主要地区的新增装机容量有一定的差异。可以看到亚洲地区的增速有显著的放缓，当然，这也和它的基数相对较高有关。在拉美、欧洲、中东与非洲以及环太平洋地区发展相对比较迅速。我们看到亚洲的新增装机容量占比超过50%，欧洲和北美占20%上下，拉丁美洲环太平洋地区以及中东和非洲的占比是不足10%的。在未来的五年里，亚洲和欧洲的新增装机容量相对增速较缓的情况下，北美、拉美、太平洋、中东和非洲将会保持较快的增速，并且可能成为未来的增量投资的区域。
全球范围内，风电的补贴政策仍然有一定的延续性。我们其实更期待于看到在中国市场进入增速的相对平缓期之后，在海外的其他新市场可以有政策的发力。在过去的几年里，在传统的西欧国家，包括德国、英国、西班牙等等都有着一系列非常好的风电政策，比如说英国有关于差价合同补贴风电的政策。也包括像西班牙从2014年开始就有特殊再分配措施，这个特殊再分配措施是保证总体开发商不是受到固定的商用电量补贴，而是年化的固定补贴。
在未来，我们更寄希望于看到一些新兴的国家，包括像印度，中亚的哈萨克斯坦以及墨西哥、阿尔巴尼亚、芬兰这样一些国家能够有进一步的风电政策的鼓励。举个例子，像印度，就已经出台了发电量激励政策以及加速折旧的优惠政策。比如说中亚的哈萨克斯坦，在2014年下半年推出了固定的商用电价，而且这个商用电价还是随通胀变化的。还有像墨西哥，墨西哥推行可再生能源证书制度，国内的政策有望在2017年出台的，这是对外国政策很好的借鉴。
风电产业链的基本情况
风电产业链是由风电的零部件，风电整机以及风场运营组成。风电整机是成本占比比较高的一块，包括叶片、塔筒、齿轮箱、主轴、轴承、发电机等等。整个风电设备处在产业链的上游，在运营上游，分成零部件和整机两块。我们看到的趋势是整个行业的采购正在逐渐全球化。所以，中国企业在汇率下行的大背景之下，也是逐步在向全球化拓展。另外一点，国内的风电设备的竞争相对比较激烈，为了寻求收入的增长点，积极拓展海外业务也是主要趋势。
中国制造企业对于产品的海外出口非常有兴趣。那么海外市场的空间到底有多大呢？简单的测算一下，海外风电市场的空间预计在2020年超过6300亿元。首先，风电厂的成本是由机组、机组设施、工程安装等等构成。这其中，机组的成本占到了整个风电厂投资成本的70%。如果按照每千瓦八千元人民币的建设成本对市场空间做个测算，得到的结果是全球的市场空间在2020年大概是6300亿元，其中海外市场空间超过了5700亿元。
需要注意的是它在不同的零部件上是有区别的。以全球市场为例。风电的整机的市场空间到2020年底预计是超过4400亿元，叶片市场空间超过1000亿元，塔筒的市场空间超过840亿元。再往下排就是齿轮箱、变流器、控制器、变压器、主轴等等。海外的空间其实从比例上来说比较接近。总的来说，到2020年底占比比较大的是风机、叶片、塔筒、齿轮箱。
以上部分主要是对行业过往的历史以及行业的市场空间简单的描述。
风电行业处在行业的拐点？
首先，行业在过去三年里受到了诸多的负面因素的影响。这些负面因素共同构成了合力，导致市场风电板块的PE和PP值都处于相对比较低的位置。但是我们现在看到，2015年底到2016年三季度，行业的基本面发生了剧烈的变化。第一个变化是弃风限电的拐点的到来。在2016年的二季度，全国的弃风率是21%，比一季度环比下降了5个百分点。此外，像新疆、黑龙江、甘肃、宁夏等地区的限电弃风率也有了明显的下降。下降是由几方面因素构成。第一是由于特高压持续在加强的建设，增强了外送能力。第二是由于在西北限电地区，不再新批项目，这给存量项目带来了改善的空间。第三是电改政策推行的最低保障-收购小时数的提出。方案的提出解决了重点地区风电销售困难的问题，在未来几年里，使得弃风限电重点地区的利用小时数在2015年的基础上有很大的提升空间。
另外，在过去的几年里，影响板块估值的是对于未来电价调整的不确定性。在2016年10月份，国家发改委发布了《关于调整新能源标杆电价征求意见稿》，对于2018年以后新项目的标杆电价，在2015年的调整计划基础上，针对四类资源举分别做了三分钱/千瓦时的下调。下调之后，1—4类资源区的上网电价分别是0.41、0.44、0.48、0.55元/度。而且在未来的几年里，还会有持续的调整。到2018年之前，电价调整的不确定性基本就已经消除。
可能有的投资者对于边际改善概念不是很理解。我用具体的数字来举个例子。因为弃风限电率会直接体现在企业的经营性现金流上，对于企业的实际投资回报率会产生非常大的边际上的影响。以一百兆瓦，在园区自集中式风电厂来举例子，它的利用小时数如果在2015年的平均水平，比如说1700小时，那么风电厂的投资回报率大概是3.7%，是非常糟糕的。一年下来扣除财务费用和折旧费用，净利润大概就只有20多万元人民币。如果它的利用小时数，能够从1700小时/年上升到2300小时/年，投资回报率就有望从3.7%升高到14.8%，对应的净利润也有望从几十万元人民币提高到两千多万元人民币。是十倍的提升。改变利润的仅仅是利用小时数500小时的变化。
此外还有一些投资者肯定看过关于补贴资金拖欠的新闻。在此，我们也想做一些阐述。我们知道，随着今年装机数的快速增长，2015年国家补贴基金欠账超过了1400亿元，2016年的新能源补贴需求超过了700亿元，大概是747亿元。对应风电需求的可再生能源补贴资金接近500亿元。由此可见，标杆电价的下降、收窄补贴资金的缺口在未来是非常大概率的事情。补贴资金收窄会带来什么样的影响呢？最大的影响就是会迫使项目开发商更多的把项目选址向三类和四类资源区转移倾斜。因为如果风电设备利用小时数，比如都是2000小时/年的情况下，二般类和二类资源区的投资回报可能就在百分之四点几到百分之六点几之间，但是三类和四类资源区，因为电价优势，可以对冲掉风抢资源的劣势。它的实际投资回报率会更高，会到9%以上。
那么哪些地区是三类和四类资源区呢？三类资源区指的是像吉林省的白城市、松原市，黑龙江省的鸡西市，双鸭山市，以及甘肃省除了嘉峪关酒泉市以外其他地区。新疆除了乌鲁木齐，伊犁，石河子等等之外的地区。还有宁夏回族自治区。四类资源区指的是除了内蒙、甘肃、新疆、宁夏、吉林、河北等等之外的所有的区域。简而言之，就是现在更多的政策的导向是鼓励大家往南方地区和沿海区去做风电厂的开发和投资。
低风速风厂以及海上风电是未来发电厂的新方向。到2015年底，国家新增海上的风电装机规模是100台，容量达到了360.5兆瓦，同比增长58.4%。2015年底，我国累积建成的海上风电项目装机容量达到了1014.68兆瓦。此外，海上风电的单机容量也从最早的600千瓦增加到现在最大5兆瓦以上。所有海上吊装风机的机组中，2.5兆瓦的机组占比例18%以上，3兆瓦的占比达到17%以上，4兆瓦的占比达到34%以上，所以看到大容量机组是海上风电项目的特征。
另外考虑到风电开发商对于IRR的倾向。南方地区有更多的开发空间。在南方地区，一方面项目的转移更为积极，另一方面，大容量低风速的机组更受到市场的青睐。这一点，从以金风科技为代表的这些厂商的产品结构调整中间就可以看出一些端倪。
总结来说，风电行业在经历了三年基本面的变化之后，到2015年已经到了行业最糟糕的地步。2016年，随着基本面的种种好转，如项目区域的变化、限电率的改善、建设的加速，行业的限电率在逐步回升的阶段。其次，随着人民币汇率的下行以及中国制造海外出口竞争力的提升，海外市场也逐渐为国内市场的这些制造厂商打开了收入增长的空间。最后必须看到，国家对于新能源的支持力度是持续不变的。
风电龙头——金风科技
金风科技是国内风电行业的龙头。公司的业绩一直维持非常稳健的态势。在未来几年里，公司会是风机限电改善以及装机容量提升最大的受益者。公司2015年的装机容量达到了7.8G瓦，相比2014年的4.4G瓦，同比增长了77%。市场份额达到了27%，远远超过了2014年的19%。我们有信心公司的市场份额在市场小年里继续提升，有望超过30%，市场份额应该维持非常强势的态势。
再者根据能源局的“十三五”的风电发展规划，目前国内的风电发展的速度是大幅度落后于计划的。金风科技作为国际市场上少数几个拥有高端风电设备制造能力的企业，在海上风电的风机设备制造领域有着非常强的研发储备，公司也是全球范围内最大的自治区风机制造商，在海上风电领域有非常大的市场爆发潜力。公司目前的2.5兆瓦，3兆瓦和6兆瓦的系列化产品也将从未来国内海上供电市场的发展中收益。
另外公司在业务结构在持续调整，公司现在每年从风机设备销售中拿出一定的现金流，投资70—80个亿于国内风电厂。随着国内限电率的初级回暖以及电感政策的持续向好，国内公司在风电厂运营这块的盈利能力将进一步的得到提升。另外大家需要看到，公司的随着风电厂占它收入总比例的显著的提升，公司毛利率将会有显著的增长。因为风电厂的毛利率水平是显著高过风机销售的毛利率的。
对于公司的业绩，公司2015年的营业收入是300个亿，预计2016和2017年的营业收入有望达到328亿和390亿。与此相对应，公司净利润在2015年的时候是28个亿，今年有望到30—32个亿。明年有望达到38个亿。总体来说，公司现在处在非常好的投资时点，一方面，公司是受于国内风电装机的提升以及行业限电的改善、海上风电的启动，公司的EPS是在快速增长的。另一方面是公司的毛利率结构是在持续的提升，整个行业的估值水平处于底部反转的态势，考虑到公司的业绩低点已过，未来有望迎来业绩估值的戴维斯双机，所以我们认为公司的估值水平应该可以给到25倍以上的，此外公司在未来几年的净利率水平有望稳步推进到40个亿以上，公司未来的市值空间非常巨大。
延伸阅读：2017中国风电行业展望：“并网”抢装潮不会重现
根据2016年10月的《关于调整新能源标杆电价的征求意见函》，陆上风电上网标杆电价拟调整为一类资源区0.41元/千瓦时,二类资源区0.44元/千瓦时,三类资源区0.48元/千瓦时,四类资源区0.55元/千瓦时。
新疆金风科技股份有限公司副总裁、董秘兼公司秘书马金儒用“平静”二字概括了行业对此次风电上网电价调整方案发布的反应。她表示，由于此次价格调整方案酝酿的时间比较长，此前也多次征求了各家企业的意见，因而行业的反应是比较平静的。“与征求意见稿相比，最终的调价方案相对比较温和。”马金儒称。
“此次下调后价格比2015年底确定的2018年标杆电价价格稍低，这表明行业的技术进步或许比预想中的更快。”一位风电开发商相关负责人告诉记者。
湘电风能有限公司执行董事龙辛认为，风电上网标杆电价下调不会对整机商产生明显的影响。他认为，整机商销售风机设备都是通过投标方式，此前，一些整机厂商为了获得更多的市场份额，不惜血本，使劲杀价。到了现在这个阶段，风机设备降价的空间已经越来越小。
多位风电开发商相关人士向记者表示，从风电开发的角度看，基建等施工成本压缩空间已经很小，在中东部和南方地区等区域开发风电，基建投资甚至有加大的趋势;整机制造商方面也表示，单纯地设备制造成本下降空间也变得越来越小。未来，只有通过技术创新提升机组发电量、加强精细化运维等方式实现风电场全生命周期收益的提高。
马金儒表示，今后，风电行业中运营商将不断提升管理效率，制造商也在持续研发创新，通过技术进步推动产业降低风电度电成本。度电成本的下降有利于抵消上网电价下调对项目经济性的影响。
作为一线人员，湖南凤凰山风电场场长王稳则认为，风电开发企业长期受补贴拖欠和弃风限电两大问题的影响。下调电价对于如何通过精细化运维提升发电效益提出了更高要求。
“核准”抢装取代“吊装”及“并网”抢装
李小杨对记者表示，对比2015年的电价下调政策，刚刚发布的政策可以看到两个明显的调整。第一是云南省由四类风区调整到了二类风区，第二是电价的符合条件发生了改变。
“云南的风区调整是我们意料之中的，我们在之前发布的研究报告中也都提出中国的风资源区域划分存在不合理的地方，相同风区的省份之间平均收益率相差过大。那时我们就建议将云南由四类风区调整到二类风区更为合理。”李小杨说，“新的电价符合条件有松有紧。紧体现在，风电项目不仅需要在当年完成核准，同时需要纳入财政补贴年度规模管理，这是之前的电价政策中所没有提到的;松体现在，2018年以前的电价符合条件，从之前的两年核准期开工建设放宽到仅需在2019年底之前开工建设即可。”
鉴于此，李小杨预测，2017年会出现“核准”抢装，而不是“吊装”抢装或“并网”抢装。
马金儒也表示，由于2018年之前已经取得核准并纳入之前年份财政补贴规模管理的项目，只需要在2019年底之前开工即可，开发商无需扎堆在2017年完成吊装或者并网。
因此，业内普遍预计，开发商或将等建设成本进一步下降的情况下再进行开工。
“但由于项目需在2018年以前纳入建设方案并完成核准，我们预计2017年的风电开发建设方案规模相对2016年只增不减。尤其是云南省，由于风区由四类调整为二类，2018年的电价从每千瓦时0.6元直接下调到每千瓦时0.45元，下调幅度达25%，当地开发商为了保住较高电价，必将不遗余力的争取在2017年完成核准。该地区的抢核准现象会非常明显。”李小杨称。
不过，政策归政策，最终还要看市场的反应度。业内人士表示，如果开发商给出错误信号，也可能给2017年的风电市场增添变数。
原标题：【原创】风电行业基本面转好，一文教你如何抓住“风口”
