大唐发电现价已反映收购利好

   大唐发电(大唐)公布2009年净发电量按年增长12.13%至1,336亿千瓦时，较我们此前预测的按半年度增长14.0%为快。随着需求持续回暖，我们预期公司2010年发电量将保持强劲。另一方面，我们相信收购渝能集团(渝能)的利好消息已反映在现价中。维持观望评级，目标价3.90港元。

　　2009年净发电量按年增长12.1%。大唐2009年总发电量按年增长11.98%至1,419亿千瓦时，净发电量按年增长12.13%至1,336亿千瓦时，亦即较我们此前预测的按半年度增长14.0%为快。随著需求持续回暖，我们预期公司2010年发电量应保持强劲，净发电量料按年增长24.3%至1,660亿元人民币。

　　水电业务在收购渝能后进一步扩张。收购完成后，大唐的装机容量将扩大820兆瓦或2.8%。我们估计在收购渝能4,956兆瓦的水电产能后，公司的水电产能将扩大约21.9%，亦即意味著水电业务占总发电量的比重将在2010年达到15.1%。

　　现货煤涨价，成本受压。由于北方严冬导致煤炭需求激增及供应紧张，促使现货煤价从2009年第四季的平均水平上涨22.5%。我们将大唐的煤炭成本升幅预测从先前的3%，调高到5%至每兆瓦时189港元。根据新的煤炭成本预测，单位燃料成本每上涨1%，则大唐2010年预期盈利将相应下挫8.6%。

　　净负债/权益比率下滑，但仍处高位。大唐已获得监管部门批准，在六个月内增发新股。我们认为此举可令公司的高负债/权益比率降低49个百分点，由原先估计的315%跌至265%。尽管如此，考虑到资本性开支依然沉重，故该比率进一步下降的空间不大。

　　建议观望，目标价3.90港元。我们按现金流折现法所得出的每股资产净值为3.90港元，并维持观望评级。目标价相等于2010年预期市盈率21倍及市账率1.7倍，另加息率1.8%。尽管即将发行A股有助减轻负债率，但目前看不到任何明显的催化剂可推动股价上涨。此外，尽管管理层最近宣布增持渝能，但收购消息从2009年5月起即已传出，故这一催化因素已基本在现价反映。